每經(jīng)記者  曾子建

        2008年，金融危機席卷全球資本市場。正是這場危機，讓我們不得不對宏觀經(jīng)濟的運行趨勢予以更多的關注。因為只有經(jīng)濟的良性增長，才能讓股市迎來又一輪牛市。

        2009年，我們已經(jīng)看到，我國的經(jīng)濟正在復蘇，A股市場也成為較好賺錢的一年。

        2010年，是經(jīng)濟復蘇之后的新一年，等待我們的將是怎樣一番景象呢？刺激經(jīng)濟政策在持續(xù)一年多之后，會不會逐步退出呢？

【經(jīng)濟復蘇】

調(diào)結(jié)構2010政策“變”字當頭

　　2008年，百年不遇的金融危機席卷全球，這一年已被載入史冊。所幸的是，在全球各國政府及時有力的政策刺激下，2009年全球經(jīng)濟復蘇的曙光已經(jīng)出現(xiàn)。在即將到來的2010年，作為率先走出危機的中國經(jīng)濟，又將翻開怎樣的新一頁？

        危機之前，中國依靠出口拉動經(jīng)濟的高速增長；危機發(fā)生之后，我們依靠投資走出困境；走出困境之后，我們又將依賴什么來帶動經(jīng)濟的持續(xù)增長？

2009保增長  投資立頭功

        如果沒有經(jīng)濟持續(xù)高速增長，要想保持股市的牛市運行，顯然是不可能的。要想穩(wěn)定市場，必然要“保增長”，這也是2008年中央經(jīng)濟工作會議給2009年經(jīng)濟工作定調(diào)的一個重點。

        在此次金融危機中，中國經(jīng)濟又一次經(jīng)歷了嚴峻的硬著陸。如何實現(xiàn)“保增長”，最直接最有效的措施便是加大投資。

        從2005年第二季度到2008年第二季度，中國GDP連續(xù)14個季度的單季增速超過10%。正是如此強勁的經(jīng)濟增長，帶來了兩年時間的A股大牛市。然而，2007年經(jīng)濟過熱，引發(fā)管理層著手宏觀調(diào)控，伴隨著全球金融危機的爆發(fā)，到2009年第一季度，經(jīng)濟完成了硬著陸。從GDP增速來看，2007年二季度GDP增長13.8%，而2009年第一季度，GDP增長6.1%，增速回落了7.7個百分點。

        不僅僅是中國，全球經(jīng)濟同樣遭遇了慘痛的硬著陸。為了化解危機，在2008年第四季度，全球各大經(jīng)濟體拿出了辦法——經(jīng)濟刺激計劃。

        2008年11月初，我國國務院常務會議確定擴大內(nèi)需、促進經(jīng)濟增長的十項措施，提出加快建設保障性安居工程、加快鐵路公路和機場等基礎設施建設等措施，明確要求到2010年底投資額達到4萬億元。與此同時，陸續(xù)投放的10萬億天量信貸，給市場提供了充裕的流動性。

        不僅僅是中國，全球主要經(jīng)濟體都及時推出了有力的刺激政策，通過降低利率、擴大財政支出等手段，穩(wěn)住了金融危機后的市場，并有效促進了經(jīng)濟的回暖。正是在刺激經(jīng)濟政策的帶動下，2009年前三季度，我國GDP達217817億元，同比增長7.7%，第三季度同比增長8.9%，各項經(jīng)濟指標呈現(xiàn)全面好轉(zhuǎn)的趨勢。

        與此同時，2009年全球經(jīng)濟也呈現(xiàn)出V型增長的走勢。其中，新興市場的回升更為強勁。而美國第三季度GDP環(huán)比也實現(xiàn)增長3.5%，是連續(xù)4個季度衰退后的首次正增長。

2010調(diào)結(jié)構  變發(fā)展方式

        投資拉動，的確在2009年對我國經(jīng)濟的回暖起到了至關重要的作用。2009年，中國經(jīng)濟增長應該能實現(xiàn)“保八”的目標。但是，這也必然造成投資、消費和出口三駕馬車運行的不平衡。今年前三個季度，投資拉動經(jīng)濟分別增長2%、6.2%和7.3%，對經(jīng)濟增長的貢獻率高達32.78%、87.32%和92.41%。相比之下，出口拉動經(jīng)濟增長分別為-0.2%、-2.9%和-3.6%，對經(jīng)濟增長貢獻率分別為3.28%、-40.85%和-45.57%。

        不平衡的增長，顯然難以帶來經(jīng)濟的持續(xù)增長，因此，經(jīng)濟增長的結(jié)構必須要調(diào)整。

        2009年，我國出臺了促進房地產(chǎn)市場、汽車消費市場以及家電市場發(fā)展等擴大內(nèi)需的諸多政策。展望2010年的經(jīng)濟增長，能否看到不同增長動力在后危機時代的再平衡？莫尼塔研究所指出，出口增速將有望在外需改善的情況下回升，來自凈出口的貢獻，也有望從2009年的負貢獻到2010年的零貢獻；同時，2010年消費中的亮點仍繼續(xù)來自財政政策的刺激方向；在投資方面，2010年則需要更關注企業(yè)投資意愿回暖，以及目前企業(yè)賬戶沉淀資金的活化。在企業(yè)投資意愿回暖的情況下，只需6.5萬億甚至更少的新增信貸，就足以帶來接近兩位數(shù)的GDP增長。

        要實現(xiàn)調(diào)結(jié)構、穩(wěn)增長的目標，2010年我國的宏觀經(jīng)濟政策必然會有別于2009年。2009年12月7日落幕的中央經(jīng)濟工作會議已經(jīng)指出，要加大經(jīng)濟結(jié)構調(diào)整力度，提高經(jīng)濟發(fā)展質(zhì)量和效益。經(jīng)濟結(jié)構優(yōu)化是轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式的基本要求。2010年要進一步擴大居民消費需求，增強消費對經(jīng)濟增長的拉動作用；積極穩(wěn)妥推進城鎮(zhèn)化，把穩(wěn)步推進城鎮(zhèn)化作為擴大國內(nèi)需求和調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構的重要抓手；發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，推進產(chǎn)業(yè)結(jié)構調(diào)整；推進節(jié)能減排，淘汰落后產(chǎn)能。

        很顯然，調(diào)結(jié)構、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式是2010年經(jīng)濟工作的重中之重。那么，在刺激經(jīng)濟政策持續(xù)一年多之后，會不會出現(xiàn)緊縮呢？對于這樣一個較為敏感的問題，多數(shù)經(jīng)濟學家都認為沒有必要擔憂。

        不過，也有分析人士指出，要調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構，此前靠投資拉動的政策將必然會逐步退出。國金證券認為，2010年中國經(jīng)濟的主線應當是“外需回升與政策退出”。因為2009年末，隨著美國經(jīng)濟的復蘇和世界經(jīng)濟的好轉(zhuǎn)，我國的出口環(huán)比回升仍在繼續(xù)。如果外圍環(huán)境繼續(xù)好轉(zhuǎn)，中國的出口也將出現(xiàn)恢復性增長，并對GDP做出正貢獻。因此，中國經(jīng)濟的主線將有可能從  “2009年外需減弱和政策刺激”，轉(zhuǎn)向2010年的“外需回升和政策退出”。

        國金證券認為，盡管全球經(jīng)濟的復蘇依然存在不確定性，但調(diào)整經(jīng)濟增長結(jié)構，將可能給中國帶來更為持續(xù)的經(jīng)濟增長前景。中國的“政策紅利改革”還有較大的釋放空間，因此，對于2010年的A股市場，將可以采取更為結(jié)構化的布局。

2010選股票  穩(wěn)中求“變”

        2010年，要調(diào)整經(jīng)濟增長的結(jié)構，決定了宏觀政策將出現(xiàn)變化，在這種情況下，A股市場將作何反應呢？

        中原證券研究所指出，2010年國內(nèi)宏觀經(jīng)濟將自主復蘇，上市公司的盈利增速回升態(tài)勢明顯，預計2010年可比增速達到21%~28%。在適度寬松的貨幣政策完全退出之前，市場流動性仍顯寬裕；通脹預期與人民幣升值預期，為指數(shù)的進一步走強提供有力的支撐。在機構觀點趨于一致的情況下，春季行情有望提前。

        不過，需要擔憂的是在“保增長”告一段落之后，積極政策的提前退出，可能造成對經(jīng)濟扶持減弱，進而對市場走勢形成負面影響。同樣，全流通對A股市場估值體系帶來的沖擊也令人擔憂，限售股的減持行為對市場上行造成壓力。此外，考慮到創(chuàng)業(yè)板以及大盤股IPO的繼續(xù)，A股市場融資正?；壳安艅倓傞_始。

        在國內(nèi)經(jīng)濟有望平穩(wěn)增長的背景下，A股市場的投資策略將由尋找拐點與高彈性回歸至穩(wěn)定增長的品種。另一方面，“調(diào)結(jié)構”提上日程，新興戰(zhàn)略性行業(yè)可能得到政策與資金扶持；上海世博會即將召開，相關概念股有望受益，預計其中均孕育著大量的主題投資機會。例如受益于內(nèi)需增長的房地產(chǎn)與汽車板塊，以及中央經(jīng)濟工作會議中提到的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，如低碳經(jīng)濟、物聯(lián)網(wǎng)板塊等。

【資金供給】

盛宴之后  寬松貨幣政策逐步退出？

　　2009年，在刺激性宏觀政策應對危機的同時，也制造了一場貨幣盛宴。資產(chǎn)價格迅速回升，甚至制造出了泡沫，通脹預期給經(jīng)濟復蘇增加了不確定性。2010年，國家會不會收緊貨幣政策？

2009新增貸款約十萬億

        2009年，全球各國為了應對金融危機，紛紛通過降低利率、加大貨幣投放等手段，以達到穩(wěn)定市場的目的。全球主要央行通過主動性貨幣攻擊，使得通貨緊縮的擔憂不復存在，并創(chuàng)造了一場貨幣盛宴。

        就中國來說，今年新增貸款額盡管呈現(xiàn)前高后低的走勢，但全年總額已經(jīng)達到前所未有的高度。今年1月，新增貸款猛然陡增至1.62萬億；隨后的兩個月，新增貸款均在1萬億水平以上，其中3月份更是高達1.89萬億，為到目前為止的全年月份最高水平；4月份和5月份，雖然新增貸款額略有回落，但依然保持在5918億元和6645億元；而6月份則再度飆升至1.5337萬億元。僅今年上半年，我國新增貸款額就高達7.37萬億元，平均每月12283.3億元。正是由于上半年寬松的貨幣環(huán)境，使得A股市場成交量持續(xù)放大，并走出了單邊牛市，上證指數(shù)從年初的1820點漲到了6月底的2959點，漲幅高達62.5%。

        隨著7月份新增信貸額的大幅回落，A股市場的中級調(diào)整也從8月份開始了。7月份，新增信貸額回落至3559億元；8月份為4104億元。這樣的新增信貸額直接反映到股市上，股指展開了為期兩個月的調(diào)整，直到10月才重新開始有所走強。在9月份的新增信貸小幅回升至5167億元后，10月份再度回落至2530億元，為截至目前新增貸款額最低的一個月。今年前10個月，新增貸款額累計已達8.9萬億元，預計全年新增貸款額將超過9.3萬億。

        很明顯，我國已經(jīng)從上半年的寬松貨幣環(huán)境，逐漸轉(zhuǎn)入到適度寬松的環(huán)境中。那么，隨著信貸逐漸回落，2010年寬松貨幣政策是否會逐步退出，又將對A股市場產(chǎn)生怎樣的影響？

2010寬松政策或?qū)⑼顺?br/>
        實際上，從今年下半年的新增信貸額來看，我國貨幣供給已經(jīng)有所收縮。盡管剛剛閉幕的中央經(jīng)濟工作會議指出  “要繼續(xù)實施適度寬松的貨幣政策”，但同時也強調(diào)，要處理好保持經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構、管理好通脹預期的關系。

        國金證券指出，2010年將成為政策的退出期，主要因素還是通脹預期開始上升。市場預期，2010年將出現(xiàn)溫和的通脹。不過，貨幣供給是觀察通脹的領先指標之一，盡管目前產(chǎn)能過剩壓低了價格，但并不能排除已大量投放的貨幣，將帶來通脹快速上升的風險。

        實際上，澳大利亞已經(jīng)率先開始加息，而越南也成為亞洲首個加息的國家。這是否意味著全球各國都即將退出擴張政策？

        聯(lián)合證券認為，為避免政策造成不必要的波動，首先，2010年我國總體宏觀調(diào)控思路必然從“保增長、保穩(wěn)定”轉(zhuǎn)向“保增長、調(diào)結(jié)構”；第二，中國的特定經(jīng)濟運行風險分擔機制決定了財政貨幣雙松政策退出將遵循財政政策轉(zhuǎn)向中性，貨幣政策滯后退出的操作邏輯；第三，貨幣信貸政策的結(jié)構性治理將優(yōu)先于總量收緊。因此，總量性貨幣政策需在通脹壓力和避免硬著陸之間進行平衡。預計在2010年二三季度會有兩次加息，每次加息幅度預計為0.27個百分點，全年累計加息0.54個百分點；存款準備金率既面臨緊縮貸款而上調(diào)的動力，但同時面臨調(diào)結(jié)構所形成的新增貸款需求，最終的結(jié)果是很難真正上調(diào)。作為微調(diào)型貨幣工具，公開市場操作的運用將更加頻繁。

迪拜危機讓熱錢推高A股

        2009年11月24日，阿聯(lián)酋最大的企業(yè)——迪拜世界宣布，將推遲6個月償還債務，這也將迪拜世界推到了破產(chǎn)的邊緣。評級機構標準普爾和穆迪即刻下調(diào)其股票評級，全球股指應聲下跌。那么，迪拜債務危機的短期影響，將對A股市場產(chǎn)生怎樣的影響呢？

        國元證券認為，首先，迪拜債務危機的沖擊，并不會對全球金融市場復蘇產(chǎn)生實質(zhì)沖擊。迪拜并非雷曼，它沒有發(fā)行大量金融工具，也沒有派生出很多金融衍生品，不會延緩正在復蘇的全球金融市場；第二，此次危機為我國持續(xù)執(zhí)行寬松的貨幣政策增加了砝碼，保證A股資金供給相對充沛。

        此外，投向新興市場的資金相對較少考慮政治因素，更看重債務償還能力。因此可以預期，迪拜債務危機對全球流入新興市場資金有一定程度的重新配置作用，擁有巨額外儲的中國會是收益國。迪拜債務危機再一次加強了人們對房地產(chǎn)的警惕，就我國而言，尤其如此。我國地產(chǎn)信貸比重畸大一直為人們所詬病，迪拜債務危機可能會在一定程度上抑制地產(chǎn)過熱，而過剩的流動性對實體經(jīng)濟投資欲望不足，有可能會涌入資本市場，推高A股估值。

        國元證券指出，迪拜債務危機造成了我國外資凈流入，對內(nèi)貨幣政策寬松，流動性水平極其充裕，由于對實體經(jīng)濟缺乏信心和對地產(chǎn)的警惕，使得流入A股可能是過剩流動性的最終選擇，它將推動A股估值水平的提高。

【股票供給】

大擴容  大融資  或帶來負面影響

　　大規(guī)模擴容，始終是懸在A股市場上方的一把利劍。2010年，A股市場來自于各方面的擴容壓力究竟如何？又將對市場產(chǎn)生怎樣的影響？

11月份限售股解禁壓力大

        2010年，隨著大部分上市公司股改限售股已經(jīng)解禁流通，剩下的股改限售股相對數(shù)量已經(jīng)很小。據(jù)WIND統(tǒng)計，2010年股改限售股平均每月解禁數(shù)量不到40億股，平均每月解禁市值約550億元。其中，僅4月份和12月份壓力相對較大，解禁市值分別約為1200億元和1500億元。

        2010年4月，股改限售股解禁市值較大的為內(nèi)蒙華電（600863）、兗州煤業(yè)  （600188）和一汽轎車（000800）；12月份的解禁壓力則主要來自武鋼股份（600005）、深圳機場（000089）、天津港（600717）和西山煤電（000983）等。

        此外，值得注意的是，明年首發(fā)限售股解禁的壓力則相對較大。特別是11月1日，首批創(chuàng)業(yè)板公司的首發(fā)限售股將解禁流通。在今年創(chuàng)業(yè)板公司上市受到爆炒之后，明年首發(fā)限售股的拋售壓力不容小視。統(tǒng)計顯示，明年11月限售股解禁市值高達24569億元，除了創(chuàng)業(yè)板公司首發(fā)限售股的解禁外，國元證券（000728）、云南城投（600239）、海通證券（600837）等公司的定向增發(fā)機構配售股也將解禁流通。

融資或讓市場遭遇中期拐點

        對2010年的A股市場來說，融資與再融資壓力也不容小視。從2006年至2009年的數(shù)據(jù)統(tǒng)計來看，2007年融資與再融資達到最高峰，月均超過650億元，大量超級大盤新股的密集發(fā)行，也直接結(jié)束了當時的牛市行情。

        中原證券的分析師指出，一般情況下，管理層動用的直接手段是通過批準基金發(fā)行，來緩解融資與再融資壓力。在2007年，月均246億元的股票型基金發(fā)行份額有效地對沖了供給帶來的壓力；而在2009年前3季度，股票型基金月均201億元的募集金額，也給市場提供了強有力的支持。

        不過，考慮到創(chuàng)業(yè)板以及傳聞中的大盤股IPO、國際板、紅籌股回歸等，A股市場融資將在2010年規(guī)模再度加大。中原證券預計，2010年A股市場融資額將高于2009年，達到月均400億元，全年約4800億元左右。在這樣的融資規(guī)模下，如果沒有增量資金的進入，僅靠市場中的存量資金，市場可能將遭遇中期拐點。投資者須密切關注市場的資金面變化，因為這可能是影響2010年市場走勢，在中期形成頭部拐點的最重要變量。

擴容壓力會帶來負面影響

中原證券認為，限售股解禁、融資再融資以及其他因素之間的共振，在某些階段對投資者的情緒帶來短期的負面影響，從而影響A股市場的走勢，抑制市場估值的提升空間。

        回顧歷史行情，自2006年至2009年以來，在限售股解禁的階段性高峰，上證指數(shù)也迎來相對階段性頂部；融資規(guī)模的頂部，也與上證指數(shù)階段性頂部相重合，如2007年10月、2009年8月；而二者的波谷值也基本對應上證綜指的底部，如2008年10月。

        從價值投資的角度來說，限售股解禁以及融資再融資對個股提升業(yè)績和估值不會產(chǎn)生任何影響。擴容對市場的影響如此之大，根源在于A股市場投資者的投機性太強，盈利不是來自于業(yè)績增長下分紅的累積，而主要是來源于市盈率的變化。因此，2010年擴容壓力可能比2009年給投資者帶來更大的心理負面影響。



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