每經(jīng)編輯｜每經(jīng)記者 王硯丹    

◎每經(jīng)記者 王硯丹

10月10日17時(shí)，央行官網(wǎng)發(fā)布信息稱：在前期山東、廣東開展信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)形成可復(fù)制經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，將在上海、天津、遼寧、江蘇、湖北、四川、陜西、北京和重慶等9省市推廣試點(diǎn)。一時(shí)間，有關(guān)中國(guó)版“QE”的問(wèn)題立即引發(fā)激辯。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，央行再松“錢袋子”與歐美傳統(tǒng)的QE并不能混為一談，但從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，貨幣寬松周期往往伴隨著A股市場(chǎng)的“吃飯”行情。不過(guò)也有券商提示投資者，這波反彈機(jī)構(gòu)將跑贏“大媽”。

與歐美QE有本質(zhì)不同

所謂再貸款，是指央行向商業(yè)銀行發(fā)放的貸款，此前央行為銀行提供的再貸款基本是信用貸款，即沒(méi)有抵押物和質(zhì)押物。根據(jù)央行的說(shuō)法，信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)地區(qū)央行分支機(jī)構(gòu)對(duì)轄內(nèi)地方法人金融機(jī)構(gòu)的部分貸款企業(yè)進(jìn)行央行內(nèi)部評(píng)級(jí)，將評(píng)級(jí)結(jié)果符合標(biāo)準(zhǔn)的信貸資產(chǎn)納入央行發(fā)放再貸款可接受的合格抵押品范圍。

這一消息立即被個(gè)別分析人士解讀為7萬(wàn)億刺激和中國(guó)版QE，但這一說(shuō)法此后遭到許多業(yè)內(nèi)人士的反對(duì)。國(guó)金證券銀行業(yè)分析師馬鯤鵬指出，QE是美聯(lián)儲(chǔ)直接購(gòu)買商業(yè)銀行表內(nèi)的次貸相關(guān)資產(chǎn)、緩釋銀行有毒資產(chǎn)壓力，而信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款是商業(yè)銀行主動(dòng)以信貸資產(chǎn)向央行質(zhì)押獲取資金，兩者在方向、因果關(guān)系上截然相反。信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款的主動(dòng)權(quán)在商業(yè)銀行而非央行，當(dāng)前的核心矛盾是有效信貸需求偏弱而非銀行可貸資金不足。

但毋庸置疑的是，信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款創(chuàng)造了新的基礎(chǔ)貨幣投放渠道。中信建投分析師王洋指出，“從長(zhǎng)期看，央行完全可以通過(guò)新的工具創(chuàng)造基礎(chǔ)貨幣而避免外匯占款收縮帶來(lái)的流動(dòng)性緊縮。由于新增外匯占款持續(xù)減少，在不斷降準(zhǔn)以提高貨幣乘數(shù)之外，央行需要?jiǎng)?chuàng)設(shè)新的工具提供基礎(chǔ)貨幣，PSL、MLF等新工具都具有這種作用，信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款也是如此。從長(zhǎng)期看，央行完全可以通過(guò)新的工具創(chuàng)造基礎(chǔ)貨幣而避免外匯占款收縮帶來(lái)的流動(dòng)性緊縮。”

經(jīng)驗(yàn)：寬松周期帶來(lái)A股“吃飯”行情

此外，從短期來(lái)看，分析師們對(duì)信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)推廣的刺激作用也多持謹(jǐn)慎態(tài)度。平安證券銀行業(yè)分析師黃耀鋒和勵(lì)雅敏認(rèn)為，央行此舉在銀行信貸資產(chǎn)證券化外增加了一條盤活存量信貸資產(chǎn)的途徑，從長(zhǎng)期看，銀行存量資產(chǎn)流動(dòng)性大大提升，有助于資產(chǎn)使用效率改善，“但考慮到目前貨幣環(huán)境整體寬松，銀行流動(dòng)性水平充裕，制約銀行信貸投放的主要因素是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸需求不足以及合意基礎(chǔ)資產(chǎn)缺失，銀行質(zhì)押優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獲取再貸款的動(dòng)機(jī)并不強(qiáng)，整體影響較為有限。”

雖然多位業(yè)內(nèi)人士態(tài)度謹(jǐn)慎，但A股昨日（10月12日）延續(xù)了上周五的反彈，滬深兩市近200只個(gè)股漲停，且滬指逼近3300點(diǎn)大關(guān)，這是6月中旬下跌以來(lái)罕見的情況。

一位私募對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，經(jīng)過(guò)幾個(gè)月的連續(xù)下挫，A股上半年形成的泡沫已得到了較為充分的消化，盡管經(jīng)濟(jì)基本面風(fēng)險(xiǎn)仍在，但在經(jīng)歷降準(zhǔn)、降息之后，流動(dòng)性寬裕，且資金成本降低，能提供安全收益的資產(chǎn)又相對(duì)有限。此時(shí)就容易為股市帶來(lái)階段性機(jī)會(huì)。

事實(shí)上，歷史上貨幣總體寬松時(shí)期往往是A股市場(chǎng)“吃飯”行情的溫床，流動(dòng)性收緊則可能預(yù)示行情階段性見頂。換言之，信貸周期和A股周期往往有疊加現(xiàn)象。

2008年次貸危機(jī)之后，伴隨經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃而來(lái)的是近10萬(wàn)億元的天量信貸———2010年初央行報(bào)告，2009年全年，人民幣各項(xiàng)貸款增加9.59萬(wàn)億元，同比多增4.69萬(wàn)億元。特別是在2009年1月，僅僅17個(gè)工作日新增信貸高達(dá)1.62萬(wàn)億元，幾乎相當(dāng)于2008年全年新增貸款的1/3。

與之相對(duì)應(yīng)的是A股市場(chǎng)2009年的小牛市行情。這是在2008年次貸危機(jī)之后至去年10月開始的杠桿牛市之前，A股市場(chǎng)持續(xù)時(shí)間最長(zhǎng)的一次反彈行情。2009年1月1日~2009年8月4日，上證指數(shù)從2008年底的1820點(diǎn)漲至最高3478點(diǎn)，漲近90%。期間不少個(gè)股反彈幅度達(dá)3~5倍，甚至超過(guò)2008年高點(diǎn)。

2010年1月12日，央行宣布上調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，此后央行又連續(xù)11次上調(diào)存準(zhǔn)率，2011年6月最高達(dá)到21.50%（大型金融機(jī)構(gòu)）。而從2009年8月到2014年下半年，A股市場(chǎng)盡管期間有過(guò)波段反彈，但總體而言經(jīng)歷了一波長(zhǎng)達(dá)五年的熊市。

安信證券分析師徐彪在昨日最新報(bào)告中闡述了寬松的貨幣環(huán)境刺激資本市場(chǎng)的邏輯：“一般來(lái)說(shuō)，貨幣政策寬松早期，宏觀總需求不足，這個(gè)時(shí)候金融系統(tǒng)的資金相對(duì)充裕，首先流入債券市場(chǎng)，推低債券利率。隨著資金面的持續(xù)寬松，債券利率逐漸下降到一定程度，這個(gè)時(shí)候資金開始往風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)滲透，包括股市，股票估值開始上升。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，國(guó)債利率的走勢(shì)領(lǐng)先A股估值2~3個(gè)季度，方向相反。”

國(guó)泰君安宏觀研究團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，四季度還有1次降息1次降準(zhǔn)，但知名分析師任澤平表示：過(guò)去一年，無(wú)論瘋牛還是瘋熊，機(jī)構(gòu)投資者難以跑贏散戶。如果股市將逐步筑底，未來(lái)結(jié)構(gòu)性行情正是機(jī)構(gòu)投資者所擅長(zhǎng)的，跑贏“大媽”時(shí)代終于來(lái)臨。