每經(jīng)編輯｜每經(jīng)記者 吳若凡    

每經(jīng)記者 吳若凡

同花順統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2月4日，房地產(chǎn)板塊153家上市公司中，已有92家發(fā)布2015年業(yè)績預告?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者統(tǒng)計其中業(yè)績預虧房企發(fā)現(xiàn)，大部分企業(yè)去年虧損，和企業(yè)之前的投資失誤有很大關聯(lián)。他們或者拿地價格太高，導致產(chǎn)品不被市場所接受；或者選擇在供過于求的城市拿地，在同質(zhì)競爭的大環(huán)境下，造就了一個難以去化的庫存。

但是，部分開發(fā)商顯然沒有吸取這些投資失誤的教訓。這讓一些觀察者相信，救市政策固然可以消化部分老庫存，但也會刺激新庫存。解決這個“痼疾”，只能依靠深層次的房地產(chǎn)供給側(cè)改革。本期房產(chǎn)周刊搜集了部分地產(chǎn)投資項目失誤的案例，供業(yè)界參考。若想了解更多案例，請關注邦地產(chǎn)微信（Real-estate-Circle）。

2月1日，由北京一廣告公司發(fā)布的《星浩資本請還錢，廣告公司要過年》的文章，大致內(nèi)容是星浩資本哈爾濱項目公司拖欠北京一廣告公司24萬元營銷費的事情，但這其實只是冰山一角。

此前，多地星光耀廣場深陷“質(zhì)量門”、“降價門”泥潭。面對鋪天蓋地的負面消息，星浩資本顯得毫無招架之力，而這一切則始于“星光耀基金Ⅰ期”。

近日，《每日經(jīng)濟新聞》記者從星浩資本獲悉，該公司的“星光耀基金I期”將延后一年贖回，星浩資本相關負責人告訴記者，延期的原因是由于基金所在項目銷售不暢所引起。對于后期收益如何，該負責人向本報記者表示，一期基金是股權投資基金，并沒有保本和保收益概念。因此，從法理上說股東須自負盈虧，并承擔相應后果。

基金贖回期延后

此前，據(jù)《時代周報》等媒體報道，“星光耀基金I期”產(chǎn)品原計劃于今年3月份正式到期并進入贖回階段。

星浩資本負責人告訴本報記者，一期基金投的都是城市綜合體項目，由于近些年來地產(chǎn)形勢并不明朗，如果此時退出，將會有不小的損失，故而星浩在征得有限合伙人（LP）同意的前提下，將基金封閉期延長了一年。

優(yōu)淘城總裁薛建雄表示，剩下的一年其實是緩沖期，原先的理想狀態(tài)是在5年內(nèi)兌付回報。而今，星浩的財務表現(xiàn)令投資者不滿，包括各種現(xiàn)金流也確實出現(xiàn)了狀況。

薛建雄認為，星浩是想借這一年來調(diào)整營收值。如果前期收益不理想，基金一般會有一年的緩沖期，如果緩沖期過后，項目銷售還存在問題，則會進入延期程序。

資深基金人士陳國華告訴記者，私募股權基金一般不輕易延期，只有當項目投資出現(xiàn)了問題，比如，資不抵債，或者項目自身運營出現(xiàn)問題等。一旦啟動延期程序，除了要征得所有投資人同意外，還要上報證監(jiān)會并說明事由，同時，所有涉及操盤的人員要被證監(jiān)會立案調(diào)查，比如中間是否涉及違規(guī)行為。一般認為，私募股權基金一年兌付一次利息，但合同也可以約定5年到期一次性兌付，如果達不到預期利息，會要求整改，或者強行要求基金兌付。

星浩資本負責人向記者表示，延期1年的原因是由于大連項目銷售不暢。

對此，陳國華進一步指出，銷售不暢實質(zhì)上是投資方定位出現(xiàn)偏差，或者是項目被銀行抵押，或者是地產(chǎn)風險，比如深陷三四線城市困境。這種項目投資有可能失敗也有可能成功，除非是做了虛假宣傳和承諾。這要看合同上有什么約定。

多位接受記者采訪的私募人士表示，雖然是一般合伙人（GP）對市場判斷出現(xiàn)問題，但也不能將責任歸于此，這是正常風險。

早先，《中國證券報》的報道稱，該款產(chǎn)品自路演起就打著“五年三倍，年化收益35%”，對此，星浩資本相關負責人表示，在當時的市場環(huán)境下這個收益是完全可以達到的。

資料顯示，該款基金產(chǎn)品是由上海星浩股權投資管理有限公司管理，基金目標規(guī)模37億元，分別為上海星浩股權投資中心（有限合伙）（27億元）、上海星瀚股權投資中心（有限合伙）（5億元）和上海星仁股權投資中心（有限合伙）（5億元），主要通過有限合伙的募集方式和基金管理的模式從事“星光耀計劃”項目的開發(fā)，其執(zhí)行事務合伙人為上海星浩投資管理有限公司。

根據(jù)星浩資本官網(wǎng)顯示，該基金目標市場為二線城市和長三角三線城市，2011年3月完成封閉，2011年8月完成全部投資，分別投向了大連、哈爾濱和南通的三個項目。

受累市場深度調(diào)整

值得一提的是，大連星光耀廣場項目公司的股權極為復雜。據(jù)《時代周報》報道，2010年9月，復星地產(chǎn)等7家公司以36億元的價格競得大連市東港商務新區(qū)（2010）-35號地。上述地塊又在隨后分別置入大連復城置業(yè)、復百置業(yè)、復年置業(yè)等三家項目公司名下。經(jīng)過幾番變更騰挪之后，上述3家項目公司、星浩資本與“復星系”多家公司之間形成了復雜的股權結(jié)構。

大連星光耀廣場，地處大連中山區(qū)東港商務區(qū)華樂街，三面環(huán)海的天然優(yōu)勢使其成為大連新CBD的優(yōu)先選擇。據(jù)當?shù)貥I(yè)內(nèi)人士介紹，該項目地處東港核心區(qū)域，而東港將來是大連重點發(fā)展區(qū)域，將打造成維多利亞港灣模式的頂級辦公區(qū)和商業(yè)區(qū)。

但天有不測風云，從大環(huán)境來看，大連城市吸納力變?nèi)?，業(yè)內(nèi)人士表示，大連的高端客戶流失嚴重，投資客也變得很少，加之東港區(qū)域市政配套比較弱?？傮w量1200萬平方米集中開發(fā)導致樓盤同質(zhì)化嚴重，競爭激烈。如今，整個東港已經(jīng)有了價格天花板，所有樓盤普遍降價15%。目前均價在15000元/平方米。

據(jù)當?shù)匾晃蝗耸拷榻B，在大連買酒店式公寓的都是投資客，一種是賭漲價的投資客，一種是租賃型的投資客，但由于近年來該項目頻頻發(fā)生的一些事件引發(fā)投資客對星光耀廣場項目的擔憂，因而紛紛采取觀望態(tài)度。

“目前已經(jīng)沒有繼續(xù)降價空間。目前銷售剩余的都是大戶型，在東港區(qū)很難賣?！痹撊耸刻寡?。

一位熟悉星光耀項目的當?shù)厝耸扛嬖V記者，2012年，G03地塊星光域開盤，當時開盤一度賣到25000元/平方米，但由于該項目定位是頂級豪宅，產(chǎn)品設計上水土不服，因此開盤賣得一般。

當然，折戟東港的開發(fā)商也不止星浩一家，據(jù)本報記者不完全統(tǒng)計，東港總共20多個項目里，恒力大戶型僅出售了兩三套，佳兆業(yè)項目由于銷售不暢早已封盤?？藸柸鸬臄?shù)據(jù)顯示，金地位于東港的項目自2013年以來未有成交。保利由于項目偏剛需，2015年銷售了400多套，龍湖水晶酈也有近300套的規(guī)模，中國鐵建國濱苑有近200套成交，綠地中心則有70套左右成交。

總的來說，整個東港地區(qū)除了剛需盤銷售尚可之外，其他銷售情況一般。

星浩資本相關負責人則表示，早在2011年項目投資階段，星浩資本根據(jù)地塊的區(qū)位優(yōu)勢做出了與市場周邊樓盤詳盡的定位和定價，彼時星光耀周邊的萬達項目售價曾一度高達30000元/平方米。

此前，星浩資本總裁黃海濱在接受《中國房地產(chǎn)金融》采訪時也曾表達過類似看法，他認為，大連東港項目銷售未及預期主要在于大連整體經(jīng)濟發(fā)展迅速放緩，房地產(chǎn)市場處于深度調(diào)整期。

面對困境 如何收場？

目前，星光耀三個住宅地塊項目均已結(jié)構封頂，當前的問題是，星光耀剩余庫存均是面積在140平方米以上的大戶型高端住宅，而原有的東北高端購房人群現(xiàn)已基本流失殆盡，接下來的銷售難度可想而知。

對此，星光耀相關負責人表示，當時是戶型、價格和周邊樓盤相近，符合當時政府區(qū)域規(guī)劃?，F(xiàn)在星浩面臨的問題是整個東港區(qū)域共同的困境。

對于接下來一年，星浩將做出哪些努力來滿足投資人的收益？星浩資本相關負責人表示，會盡最大努力盡快盡早地去化，同時星浩方面希望當?shù)啬鼙M快出臺去庫存政策，幫助緩解房企自身的去庫存壓力。

據(jù)克爾瑞數(shù)據(jù)顯示，自2012年11月開盤以來，星光耀住宅價格從開盤時的26000元/平方米降至如今的17000元/平方米，酒店式公寓從2013年開盤時的18000元/平方米降至11000元/平方米。

2015年，星光耀住宅累計成交144套，酒店式公寓累計銷售68套，累計成交2萬平方米左右，去化率20%。合計成交212套，去化率17%，剩余1033套，按照每套均價160萬計，剩余貨值為16.5億元。據(jù)網(wǎng)上資料顯示，整個大連東港去庫存周期高達14年。

業(yè)內(nèi)人士估計，如果按照正常銷售，2016年星光耀在原有基礎上最多增加10% ~15%，如果按照每年遞增10%的速度計算去化率，那么要售罄庫存仍舊需要3年時間，而這遠遠超過基金一年的緩沖期。

值得追問的是，星光耀基金I期在選擇投資項目和城市時是否選對？星浩資本的投資模型，是否能滿足瞬息萬變的房地產(chǎn)市場需要？對于一家房地產(chǎn)私募基金來說，精準的投資、高水平的風險管控將是企業(yè)的生命線。