每經(jīng)記者｜王琳    每經(jīng)編輯｜陳星    

電解銅箔解決方案提供商江西銅博科技股份有限公司（以下簡稱銅博科技）近期遞表港交所。記者注意到，銅博科技在報告期內(nèi)（2023年至2025年前三季度，下同）持續(xù)盈利背后，政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼之和高于除稅前溢利之和。

在高額政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼之外，銅博科技注冊所在地?fù)嶂菔械膰Y委也通過股權(quán)投資與銅博科技進(jìn)一步捆綁。銅博科技還給予了投資者多項特殊權(quán)利，部分投資者的特殊權(quán)利后續(xù)通過補(bǔ)充協(xié)議被終止，部分投資者的特殊權(quán)利則要在滿足特定條件后才將被終止。

此外，銅博科技在2024年和2025年前三季度對第一大客戶的收入占比達(dá)到約六成，這樣的依賴性也帶來了毛利率僅為個位數(shù)等問題。

持續(xù)盈利背后：政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼整體高于除稅前溢利

根據(jù)招股書，銅博科技是一家中國領(lǐng)先的電解銅箔解決方案提供商，主要從事高性能電解銅箔的設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其產(chǎn)品主要包括鋰電池銅箔和電子電路銅箔。

2023年、2024年、2024年前三季度和2025年前三季度，銅博科技的收入分別為31.63億元、32.12億元、22.90億元和28.49億元，在報告期內(nèi)保持了增長狀態(tài)。不過，銅博科技在各年/期內(nèi)的溢利及全面收益總額分別為6305.7萬元、2058.0萬元、1875.5萬元和4171.1萬元，表現(xiàn)并不穩(wěn)定。

銅博科技在招股書中表示，公司是2024年少數(shù)實現(xiàn)盈利的電解銅箔生產(chǎn)商之一。事實上，在低個位數(shù)的毛利率下，銅博科技之所以能保持盈利狀態(tài)，一定程度上歸功于政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼等。

招股書顯示，2023年、2024年和2025年前三季度，銅博科技的其他收入及收益凈額分別為7447.0萬元、1.22億元和4070.1萬元，其中政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼分別為5710.7萬元、1.09億元和2741.7萬元，同期銅博科技的除稅前溢利分別為7320.2萬元、2135.0萬元和4409.8萬元。

也就是說，銅博科技在報告期內(nèi)的政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼之和高于除稅前溢利之和。尤其是在2024年，銅博科技的政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼是除稅前溢利的約5倍。

此外，隨著報告期內(nèi)收入的不斷增長，銅博科技的運(yùn)營開支（包括研發(fā)開支、銷售及營銷開支以及行政開支）卻在不斷下降，在2023年、2024年、2024年前三季度和2025年前三季度分別為1.45億元、1.22億元、7870萬元和7660萬元，分別占同期總收入的4.6%、3.8%、3.4%和2.7%。

對于銅博科技的運(yùn)營開支在報告期內(nèi)不斷下降的原因，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者于2月8日向銅博科技發(fā)去采訪函，但截至發(fā)稿，尚未收到回復(fù)。銅博科技在招股書中則表示，這體現(xiàn)了公司有效且高效地控制運(yùn)營開支的強(qiáng)大能力。

地方國資站臺：撫州市國資委旗下公司入股

高額的政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼之外，銅博科技注冊所在地?fù)嶂菔械膰Y委還通過股權(quán)投資與其進(jìn)行了進(jìn)一步捆綁。

首先，撫州市國資委間接持股100%的撫州高新工業(yè)與科技創(chuàng)新投資有限公司（以下簡稱撫州高新）參與了銅博科技的A輪融資。具體來看，宜賓晨道、深圳匯盈及超興創(chuàng)投在2022年將銅博科技未繳足注冊資本合計797.7602萬元無償轉(zhuǎn)讓給銅博科技實控人李銜洋，后者于2022年10月又訂立股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將銅博科技未繳足注冊資本797.7602萬元無償轉(zhuǎn)讓給撫州高新，撫州高新隨后向銅博科技注資1億元。

目前，撫州高新持有銅博科技約3.4%的股份。根據(jù)招股書，銅博科技在B輪融資后的估值已經(jīng)達(dá)到約47億元，以此計算，撫州高新所持銅博科技約3.4%股份估值至少已達(dá)到約1.60億元。

其次，撫州高新區(qū)財投科技產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）（以下簡稱撫州財投）在2025年7月參與銅博科技全資子公司江西省深耕銅箔科技有限公司（以下簡稱深耕銅箔）的增資計劃，以2億元獲得了深耕銅箔8%的股份。以此計算，深耕銅箔100%股權(quán)的投后估值為25億元。撫州財投成立于2025年4月，同樣由撫州市國資委間接持股100%。

深耕銅箔于2020年成立于江西，其運(yùn)營著銅博科技的主要生產(chǎn)基地，其中新增2萬噸電解銅箔項目于2025年12月投產(chǎn)。銅博科技在招股書中表示，深耕銅箔在報告期內(nèi)對公司的財務(wù)及經(jīng)營業(yè)績做出了重大貢獻(xiàn)，但招股書中并未披露深耕銅箔在報告期內(nèi)的財務(wù)和業(yè)績情況。

對于撫州財投增資深耕銅箔的價格依據(jù)，銅博科技在招股書中僅表示，是由深耕銅箔、銅博科技以及撫州財投考慮投資時點(diǎn)、深耕銅箔的經(jīng)營狀況及財務(wù)表現(xiàn)，尤其是其電解銅箔項目的建設(shè)、開發(fā)及生產(chǎn)情況后，經(jīng)公平磋商所確定。

深耕銅箔的經(jīng)營狀況及財務(wù)表現(xiàn)（如截至2024年末的所有者權(quán)益，以及2024年度的營收和凈利潤）具體如何？銅博科技同樣未對記者的采訪予以回復(fù)。

大客戶依賴“后遺癥”：毛利率僅個位數(shù)

銅博科技還存在對單一客戶較大依賴性的情況。

2023年、2024年和2025年前三季度，銅博科技來自前五大客戶的收入占同期公司總收入的比例分別為85.8%、87.3%和82.0%，來自第一大客戶A的收入占同期公司總收入的比例分別為48.5%、62.2%和58.0%。

第一大客戶A同時還與銅博科技在2025年前三季度的第二大供應(yīng)商B存在身份重疊現(xiàn)象。2025年前三季度，銅博科技對第一大客戶A銷售了16.52億元的產(chǎn)品，同時又對第二大供應(yīng)商B采購了3.16億元的銅線。銅博科技在招股書中表示，根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，電池制造商可能根據(jù)其生產(chǎn)計劃及庫存水平出售銅及設(shè)備的做法在業(yè)內(nèi)屬常見。

按照招股書中對銅博科技第一大客戶A的背景描述，其是一家成立于2011年的領(lǐng)先電池技術(shù)公司，總部位于中國寧德，于深交所和香港聯(lián)交所兩地上市。值得一提的是，銅博科技的業(yè)績在對第一大客戶A存在依賴性的情況下，其毛利率卻顯得微薄。2023年、2024年和2025年前三季度，銅博科技的毛利率分別為6.7%、3.1%和4.8%，其中鋰電池銅箔的毛利率分別為8.0%、3.8%和5.6%。招股書提到，忠誠且不斷擴(kuò)大的客戶群將有助于提升銷量，進(jìn)而改善收入與毛利率。

而且，截至2025年9月30日，銅博科技的貿(mào)易應(yīng)收款項及應(yīng)收票據(jù)達(dá)到18.30億元，占到當(dāng)期公司資產(chǎn)總額的約四成。銅博科技在招股書中并未披露前五大貿(mào)易應(yīng)收款項及應(yīng)收票據(jù)債務(wù)人的名單，但招股書顯示，銅博科技截至2025年9月30日的貿(mào)易應(yīng)收款項及應(yīng)收票據(jù)有約41%來自最大的債務(wù)人。

此外，寧德時代還是銅博科技的間接股東。

宜賓晨道參與了銅博科技的A輪融資，目前持有銅博科技約3.1%的股份。寧波梅山保稅港區(qū)問鼎投資有限公司（以下簡稱寧波問鼎）作為宜賓晨道的有限合伙人之一，持有宜賓晨道29.4%的合伙權(quán)益，而寧波問鼎由寧德時代最終全資擁有。

銅博科技還曾給予宜賓晨道、撫州高新、比亞迪等投資者包括清算優(yōu)先權(quán)、反稀釋權(quán)、優(yōu)先認(rèn)購權(quán)、優(yōu)先購買權(quán)、共同出售權(quán)以及信息與檢查權(quán)在內(nèi)的特殊權(quán)利。盡管后續(xù)銅博科技與上述投資者簽署了補(bǔ)充協(xié)議，給予宜賓晨道、撫州高新等投資者的特殊權(quán)利被終止，但給予比亞迪等投資者的部分特殊權(quán)利則要在滿足相關(guān)條件下才被終止。

記者注意到，早在2021年，比亞迪受讓了銅博科技3.5%的股份。目前，比亞迪仍擁有銅博科技3%的股份。以銅博科技在B輪融資后的估值約47億元計算，比亞迪所持銅博科技3%股份估值至少已達(dá)到約1.41億元。

封面圖片來源：每經(jīng)媒資庫