2019年3月18日將會(huì)被計(jì)入互聯(lián)互通機(jī)制運(yùn)行標(biāo)志點(diǎn)，是日，通過滬、深股通北上資金持有A股市值突破萬億元大關(guān)。隨著A股進(jìn)一步擴(kuò)大在國(guó)際指數(shù)占比，境內(nèi)外分析機(jī)構(gòu)普遍預(yù)測(cè)，2019年外資有望超過公募，成為A股第一大機(jī)構(gòu)，推動(dòng)流動(dòng)性分層。

拉近與公募持倉(cāng)差距

盤點(diǎn)來看，本輪滬、深股指上漲，北上資金從前期埋伏到后期跟進(jìn)，反應(yīng)極快，迅速突破了萬億關(guān)口；相比，從基金等產(chǎn)品發(fā)行速度來看，國(guó)內(nèi)公募反應(yīng)相對(duì)遲緩。

Wind數(shù)據(jù)顯示，在2018年底，滬、深股通標(biāo)的合計(jì)持倉(cāng)規(guī)模約6681億元，到了2019年3月18日，持倉(cāng)規(guī)模達(dá)到1.02萬億元，僅用了3個(gè)多月時(shí)間，持倉(cāng)規(guī)模就增長(zhǎng)超過一半。

成交情況來看，北上資金加倉(cāng)A股勢(shì)頭同樣迅猛。自互聯(lián)互通機(jī)制運(yùn)行以來，除2016年外，北上資金逐年加倉(cāng)A股，今年以來北上資金成交金額、凈買入金額分別同比增長(zhǎng)約62%、56%。

同時(shí)，外資也在積極發(fā)行私募產(chǎn)品，自2017年1月，外商獨(dú)資和合資機(jī)構(gòu)申請(qǐng)登記成為中國(guó)境內(nèi)私募證券基金管理機(jī)構(gòu)的閘門打開之后，外資布局A股市場(chǎng)的熱情持續(xù)高漲。

據(jù)報(bào)道，日前聯(lián)博匯智（上海）投資管理有限公司已在中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)完成私募管理人備案登記，據(jù)統(tǒng)計(jì)已經(jīng)成為第17家外商獨(dú)資私募證券投資基金管理人；目前有14家外資私募合計(jì)成立了股票、債券、量化及多元策略等30只產(chǎn)品，其中今年成立的新產(chǎn)品有5只。

與之對(duì)比，隨著A股市場(chǎng)回暖，ETF認(rèn)購(gòu)活躍，但是境內(nèi)基金發(fā)行數(shù)量反而逐月有所縮減。

中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)口徑顯示，去年境外資金持有人民幣資產(chǎn)規(guī)模增至4.85萬億元，其中股票資產(chǎn)減少229億元。但招商證券研究團(tuán)隊(duì)推算，去年外資實(shí)際上大幅增持了3355億元A股，市值下降的主因是市場(chǎng)持續(xù)調(diào)整導(dǎo)致外資累計(jì)浮虧3600億元。

隨著今年A股將迎來MSCI指數(shù)首輪分步擴(kuò)容，更多增量外資將會(huì)加大配置。多位境內(nèi)外分析師已經(jīng)預(yù)測(cè)，2019年外資持倉(cāng)規(guī)模有可能超過公募基金，成為最大的機(jī)構(gòu)投資者。

瑞銀證券中國(guó)首席策略分析師高挺表示，MSCI提高中國(guó)A股比重，預(yù)計(jì)將有4500億元流入A股，隨著外資不斷流入，今年外資持有A股規(guī)模有可能超過公募基金，成為最大的機(jī)構(gòu)投資者。

東吳證券分析師陳李在研究報(bào)告中也給出了類似的結(jié)果。據(jù)預(yù)測(cè)，如果按照QFII、RQFII持股市值獲批額度的30%計(jì)算，去年聯(lián)同北上資金的境外資金合計(jì)持有A股市值規(guī)模約1.07萬億元，低于股票型公募持倉(cāng)規(guī)模；預(yù)計(jì)今年境外資金合計(jì)持股規(guī)模將會(huì)達(dá)1.76萬億元，超過股票型公募持倉(cāng)規(guī)模；到2024年，QFII、RQFII與北上資金合計(jì)持股市值預(yù)計(jì)為6.6萬億元，超過預(yù)計(jì)為6.2萬億元的境內(nèi)公募基金、保險(xiǎn)公司與社?；鸷嫌?jì)持股市值。

龍頭股將全球估值

名禹資產(chǎn)研究總監(jiān)張曉華日前接受證券時(shí)報(bào)·e公司記者采訪時(shí)表示，對(duì)內(nèi)地投資者來說，最重要的是必須認(rèn)識(shí)到A股的國(guó)際化、機(jī)構(gòu)化正在發(fā)生，外資在未來的三、五年之內(nèi)將成為A股最大的機(jī)構(gòu)投資者，在其集中投資的領(lǐng)域估值體系將由外資主導(dǎo)，向國(guó)際化成熟市場(chǎng)靠攏。

換句話說，行業(yè)龍頭的估值正在擺脫A股局限。據(jù)東吳證券和Wind統(tǒng)計(jì)顯示，參照全球最大的洋酒公司帝亞吉?dú)W，2018年EPS（每股收益）同比增長(zhǎng)率為10%，對(duì)應(yīng)PE為26倍，相比，貴州茅臺(tái)2018年EPS同比增長(zhǎng)27%，幾乎是帝亞吉?dú)W兩倍多，PE約31倍；五糧液、洋河股份對(duì)應(yīng)EPS同比增長(zhǎng)率也均超過帝亞吉?dú)W，但PE均低于后者。這從側(cè)面可以解釋，今年以來北上資金對(duì)白酒次龍頭迅速加倉(cāng)，五糧液持倉(cāng)金額顯著提升，洋河股份持倉(cāng)市值也新進(jìn)百億“軍團(tuán)”。

作為第一批MSCI A股指數(shù)成份股，?？低暯陙鞵E逐漸向美股信息技術(shù)板塊靠攏。

對(duì)照韓國(guó)等市場(chǎng)納入國(guó)際指數(shù)歷程，龍頭股也是逐漸走向估值全球化歷程。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年臺(tái)灣股市完成納入MSCI前，臺(tái)積電PE與全球半導(dǎo)體同行有較大差距；但納入后，在全球半導(dǎo)體行業(yè)估值中樞下降的情況下，臺(tái)積電PE與全球半導(dǎo)體頂尖同行的差距有所縮小，在2018年已經(jīng)基本與全球半導(dǎo)體頂尖競(jìng)爭(zhēng)者同步；1992年至1998年韓國(guó)股市完成“入摩”后，三星的股價(jià)走勢(shì)也逐漸與索尼和松下形成相同運(yùn)行趨勢(shì)。

具體到個(gè)股層面，隨著龍頭股“吸金”能力越來越強(qiáng)，外資或在引導(dǎo)著A股流動(dòng)性分層。市場(chǎng)人士觀察到，大量低估值的藍(lán)籌股被外資等長(zhǎng)線投資者大量持有后，外資逐漸控制部分A股話語權(quán)，導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)的格局開始變化。

外資青睞消費(fèi)龍頭

2018年底，滬、深股通持倉(cāng)規(guī)模超過百億元的A股標(biāo)的為13只，吸納了約46%資金占比；最新破萬億持倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示，持倉(cāng)超百億個(gè)股的規(guī)模擴(kuò)容至18個(gè)，市值比重已經(jīng)達(dá)51%。北上資金重倉(cāng)股保持穩(wěn)定，貴州茅臺(tái)、中國(guó)平安、美的集團(tuán)、恒瑞醫(yī)藥等龍頭股穩(wěn)居持倉(cāng)規(guī)模前四名。

高挺表示，外資對(duì)于中國(guó)消費(fèi)板塊是超配的，而且買的都是龍頭股。因?yàn)橄鄬?duì)投資和出口的波動(dòng)，消費(fèi)雖然也有周期性的上下波動(dòng)，但是總體來說比較穩(wěn)??；同時(shí)我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整逐漸偏向消費(fèi)，消費(fèi)占比逐漸增加，因此消費(fèi)被大家看好。

數(shù)據(jù)顯示，北上資金對(duì)一些遭公募基金減持的消費(fèi)板塊進(jìn)行接盤。以白酒股為例，據(jù)天相投顧統(tǒng)計(jì)，公募基金2018年四季度對(duì)貴州茅臺(tái)減持263.6億元；同期，貴州茅臺(tái)獲北上資金凈買入近18億元，并在今年來持續(xù)穩(wěn)步加倉(cāng)，伴隨貴州茅臺(tái)股價(jià)一路突破800元，對(duì)應(yīng)持倉(cāng)規(guī)模近千億元；另外，去年公募基金減持的五糧液、瀘州老窖、洋河股份等標(biāo)的，也獲北上資金同期持續(xù)增持。

整體來看，外資核心投資的股票池在持續(xù)擴(kuò)大。除了傳統(tǒng)藍(lán)籌股，北上資金對(duì)創(chuàng)業(yè)板也在逐步加倉(cāng)，緊跟板塊反彈節(jié)奏。據(jù)東吳證券統(tǒng)計(jì)，2018年8月26日至2019年2月26日，滬深港通成交凈買入額最高的15只個(gè)股中，最受青睞的創(chuàng)業(yè)板股票包括寧德時(shí)代、信維通信、溫氏股份等，北上資金主要流向的行業(yè)為醫(yī)療保健。

對(duì)于北上資金的選股能力，關(guān)注境外市場(chǎng)的基金經(jīng)理向記者表示，國(guó)內(nèi)公募基金考核時(shí)間偏短，往往一年為周期；而海外考核時(shí)間較長(zhǎng)，以超過基準(zhǔn)為評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)個(gè)股操作上會(huì)出現(xiàn)期限差異。不過，對(duì)北上資金對(duì)具體個(gè)股投資指向意義，看法卻不盡相同。

天元金融策略分析師梁浩榮向記者表示，相比個(gè)股，資金流向變動(dòng)對(duì)市場(chǎng)投資有重要參考意義。

信達(dá)證券首席策略分析師陳嘉禾在談?wù)撏赓Y定價(jià)權(quán)問題上指出，雖然在研究方法論和工作細(xì)致程度方面，內(nèi)地投資者整體平均水平仍然與外資有著巨大差異。不過，外資由于兩個(gè)原因，對(duì)內(nèi)地市場(chǎng)的分析常常并不能精準(zhǔn)到位，也往往會(huì)受到許多非本土因素的干擾。

舉例來說，在中國(guó)香港市場(chǎng)，外資機(jī)構(gòu)也偏好消費(fèi)股，看低金融股、制造業(yè)等股票，但這些公司在2018年底到2019年的市場(chǎng)上漲中，普遍表現(xiàn)出了50%以上的漲幅；另外，由于全球市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性，當(dāng)外資投資機(jī)構(gòu)本國(guó)市場(chǎng)較差，就會(huì)被迫賣出中國(guó)市場(chǎng)的股票。去年美國(guó)圣誕節(jié)前夕遭遇大跌，北上資金對(duì)貴州茅臺(tái)等龍頭股就持續(xù)凈賣出。

外資持股比例有望放松

今年A股將迎來MSCI首輪分步擴(kuò)容，但是近期深股通超買大族激光事件引發(fā)了外資“限購(gòu)令”的關(guān)注。

回顧事件經(jīng)過，3月5日大族激光因深股通持股比例超過28%而被暫停接受境外買盤；次日，MSCI宣布MSCI中國(guó)全股指數(shù)中剔除大族激光；對(duì)美的集團(tuán)的權(quán)重系數(shù)進(jìn)行下調(diào)。3月7日收盤，大族激光、美的集團(tuán)股價(jià)均收跌。此前，上海機(jī)場(chǎng)也出現(xiàn)過類似外資超買現(xiàn)象。

MSCI亞太區(qū)研究主管謝征儐當(dāng)時(shí)向證券時(shí)報(bào)·e公司記者表示，本次調(diào)整系慣常操作，并非針對(duì)A股；在MSCI提升A股在新興市場(chǎng)的權(quán)重背景下，會(huì)引入更多外資投資者，認(rèn)為其他股票也會(huì)有可能出現(xiàn)類似問題。至于是否進(jìn)一步放寬將與A股開放、國(guó)際化課題有關(guān)。

對(duì)于外資超買，證監(jiān)會(huì)副主席閻慶民3月11日在接受媒體采訪時(shí)表示，下一步要統(tǒng)籌研究，總體方向是繼續(xù)推進(jìn)開放，不斷擴(kuò)大股比開放。

市場(chǎng)分析也對(duì)放開外資持股比例抱有預(yù)期。高挺向證券時(shí)報(bào)·e公司記者表示，今年MSCI將把A股納入因子從現(xiàn)階段5%提升到20%，而現(xiàn)在MSCI納入標(biāo)的都基于互聯(lián)互通機(jī)制，北向資金流入的標(biāo)的非常集中，往往前50家公司就吸納了一半以上流入資金，導(dǎo)致外資在特別青睞的股票占比非常大?，F(xiàn)在中國(guó)對(duì)于外資整體持股比例限制是30%，隨著未來增量外資進(jìn)入，預(yù)計(jì)會(huì)有更多股票出現(xiàn)類似超買情況，可能就有必要在比例限制上有一定的放松。

東吳證券分析指出，追溯中國(guó)資本市場(chǎng)開放的歷史，外資持股比例限制曾經(jīng)有過變動(dòng)先例。2002年QFII啟動(dòng)時(shí)，所有合格投資者對(duì)單個(gè)上市公司的持股比例總和上限為上市公司股份總數(shù)的20%，2013年，這一上限提升為30%；從制度層面看，外資持股比例限制由證監(jiān)會(huì)層面決定，并可以由證監(jiān)會(huì)作出修改，通過征求意見流程后實(shí)施。

另外，參考境外韓國(guó)案例，在市場(chǎng)融入MSCI指數(shù)期間都調(diào)整過外資持股的比例紅線。放開比例紅線，是100%納入MSCI全球指數(shù)的重要前提之一。

證券時(shí)報(bào) 記者 阮潤(rùn)生 封面及文中圖均來自攝圖網(wǎng)